Après avoir obtenu l’accord de principe des investisseurs pour participer à une levée de fonds, beaucoup de fondateurs considèrent que « le plus dur est fait ». Il reste cependant à finaliser rapidement un termsheet reprenant les principales modalités de l’investissement envisagé. Au-delà du contenu du termsheet [voir l’article Principaux termes des termsheets], voici quelques insights pour appréhender cette phase-clé de la levée.

Qui a la main ?

Les réponses à cette question dépendront beaucoup du profil des investisseurs. Les business angels (comme les friends and family) laisseront volontiers la main aux fondateurs pour proposer un premier projet de termsheet. En revanche, les investisseurs institutionnels préfèreront généralement être à l’origine du premier projet pour partir de leur propre modèle. Si plusieurs investisseurs institutionnels cofinancent une même levée, l’un d’entre eux (lead investor) prendra la main sur le projet.

Savoir qui tient la plume sur les modifications à apporter dans le cadre de la négociation est plus aléatoire. Les clauses d’un termsheet étant généralement assez techniques, il n’est pas rare que ce soit la personne à l’origine du premier projet qui en effectue les ajustements progressifs. Dans tous les cas, par souci d’efficacité, il est préférable de discuter des changements avant de les proposer par écrit.

Il faut garder à l’esprit que les termsheets proposés par les investisseurs institutionnels ne permettent généralement qu’une négociation à la marge. Toutefois un certain nombre de points peuvent être discutés, tout en respectant les pratiques de marché.

Quel est le niveau de détail attendu ?

Il n’y a pas de modèle standard : certains termsheets font à peine plus d’une page, tandis que d’autres présentent en annexe les clauses du pacte pré-rédigées. Le rédacteur doit garder en tête les objectifs premiers du termsheet : sécuriser l’exclusivité des discussions, et surtout faire gagner du temps. Nous recommandons donc que le termsheet soit concis (éventuellement sous forme de liste ou de tableau) mais qu’il couvre tous les sujets-clés afin :

• que les parties ne découvrent pas de deal-breaker dans la phase de rédaction, et ce alors qu’une exclusivité a été donnée ; et
• que la rédaction de la documentation soit accélérée.

Le niveau de détail de chaque clause doit également s’adapter en fonction du niveau juridique des parties. La technicité d’un termsheet ne doit jamais être un obstacle à la bonne compréhension par chaque partie de ses droits et obligations.

Quels sont les risques encourus lors de cette phase de la levée ?

Il ne faut pas sous-estimer l’importance des discussions qui auront lieu dans le cadre de la négociation du termsheet. En effet, une fois qu’un droit est accordé ou qu’un montant est arrêté, il sera difficile de revenir dessus.

Au contraire, si le termsheet ne couvre pas tous les sujets ou que la négociation s’enlise, il ne faut pas surestimer l’importance du termsheet, lequel matérialise l’accord de principe des parties, mais ne contient pas en soi de caractère engageant. Certains fondateurs préfèreront ainsi repousser à plus tard certaines discussions, pour sécuriser autant que possible la participation de leurs investisseurs.

S’entourer ?

Attention, en tant que fondateurs, vous êtes en situation de déséquilibre : certains concepts paraissent évidents mais peuvent cacher des enjeux importants.

Préparez bien en amont les discussions, n’hésitez pas à partager avec des entrepreneurs qui sont passés par là et à en discuter avec votre banque, vos avocats et autres conseils.

Conclusion : comment aborder la négociation ?

Dans le cadre de la négociation en elle-même, les parties comme les avocats devront garder à l’esprit cette règle : discuter des intérêts et de la meilleure manière de les concilier plutôt que de camper sur des positions. Ce principe général est particulièrement applicable aux termsheets de levées de fonds et est essentiel pour aboutir à une opération gagnant-gagnant, avec des investisseurs protégés et un management motivé.